一份厚厚的问询函回复背后常德塑料管材设备，藏着这家气动工具公司从业绩低谷到利润高增的惊险一跃。

北交所的三轮问询函回复中，浙江荣鹏气动工具股份有限公司交出了一份长达数十页的答卷。2021年公司毛利率还停留在15.41%的低谷，2022年却突然跃升至25.26%(P4)。一年之内毛利率飙升近10个百分点，这不禁让人想问：这是真实力还是财技秀？

01 业绩变脸，毛利率上演“深V”

浙江荣鹏的毛利率变化，堪称A股招股书中的一道奇观。2021年，公司综毛利率仅为15.41%，不仅低于同行业可比公司平均值22.90%(P4)，更创下自身近年来的低点。

转至2022年，这一数字突然跃升至25.26%，增长近10个百分点(P4)。这种深V型，在制造业企业中实属罕见。

根据公司对北交所问询函的回复，2021年毛利率下滑主要归咎于原材料价格上涨、人民币升值以及海运受阻等外部因素(P7)。这一解释表面看情理，但细究之下却耐人寻味。

同行业企业同样面临这些外部压力，为何唯荣鹏的毛利率波动如此剧烈？其2021年毛利率较2020年下降4.95个百分点(P44)，而同期钴全的毛利率下降幅度为3.58个百分点，普莱得下降2.86个百分点(P43-P44)。荣鹏的跌幅明显高于行业平均水平。

更为蹊跷的是，2022年荣鹏毛利率的幅度高达9.85个百分点(P4)，远行业平均的1个百分点变动水平(P35)。这种过山车式的波动，让人不得不对业绩的真实画上一个问号。

02 提价之谜，客户为何在去库存前接受涨价？

荣鹏在回复函中解释，2022年毛利率大幅提升主要得益于产品提价。公司称自2020年四季度起便与客户协商提价常德塑料管材设备，2021年下半年逐步落地，2022年集中体现(P49)。

这一解释存在一个明显的逻辑漏洞——提价时间点与行业周期的错位。

2021年，受全球公共卫生事件影响，下游渠道商客户确实存在激进补库存行为。根据中国海关总署数据，2021年中国气动工具出口额达14.31亿美元，同比增长42.25%(P28)，创下历史新高。

然而进入2022年，欧美国家进入加息周期，下游渠道商开始进入去库存阶段(P4)。在这种背景下，荣鹏却能在2022年上半年实现对主要客户的大幅提价，且客户能够接受(P29)，这种商业逻辑令人费解。

通常情况下，当下游进入去库存周期时，供需关系发生逆转，买方议价能力增强，供应商往往面临降价压力。荣鹏却能在此时逆势提价，且提价幅度明显高于原材料价格上涨幅度(P4)，这一现象与行业惯例背道而驰。

荣鹏在回复中试图用产品结构升级来解释这一现象，称公司业级、工业级产品占比从2018年的55%上升至2022年的63%(P9)。但这一提升幅度是否足以支撑近10个百分点的毛利率飞跃，仍值得商榷。

03 客户作，低毛利率背后的商业逻辑是什么？

在荣鹏的客户名单中，苏州拓拓工具有限公司格外引人注目。报告期内，该公司始终位列荣鹏前五大客户之列，但与其作的毛利率却长期处于低位甚至负数状态(P80-P81)。

2021年，荣鹏对苏州拓拓的销售毛利率为-7.55%，2022年回升至0.5%，2023年为0.8%，2024年为2.3%(P91)。这种长期低毛利作，在商业逻辑上显得颇为反常。

荣鹏解释称常德塑料管材设备，与苏州拓拓的作有助于平滑产能、分摊固定成本。公司测算，若未与苏州拓拓作，2021年至2024年的产能利用率将分别降低19.61%、9.21%、11.31%和12.72%(P92-P93)。

这一解释看似理，但细究之下仍存疑点。2021年荣鹏产能利用率高达115.24%(P92表格注)，处于饱和状态。在此情况下，公司仍以负毛利率与苏州拓拓作，隔热条设备这不符企业追求利润大化的基本原则。

更令人不解的是，苏州拓拓作为采购方，其议价能力强(P80, P94)，却能在2021-2022年间多次接受荣鹏的提价要求(P97)。按常理，当供应商提出提价时，采购方特别是大型采购方，往往会通过寻找替代供应商、缩减采购规模等方式应对。

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04 财务疑云，利息支出与净利润的微妙关系

随着特朗普将于明年1月就职，市场正准备迎接增加的关税、放松管制和税收改革。这些政策可能会加剧通胀，降低美联储继续大幅降息的可能。

美元指数维持在107.00附近，令银价对美国以外的投资者而言更加昂贵，从而进一步打压银价。交易员正密切关注美联储发出的鸽派或鹰派信号，这可能决定美元的短期走势。

目前市场预计，明年美联储还将进一步降息两次，而此前的预测为四次。若此次会议上美联储调整降息路径预期(例如将降息次数调整为三次)，可能为美联储在政策上的灵活提供更多空间。

投资者的注意力现在转向美联储即将发表的政策声明及其经济预测。尽管外界普遍预计美联储将维持利率不变，但其关于未来宽松政策的基调将至关重要。市场目前预计，明年降息25个基点的可能为97%，但提前降息的可能仍然很低。

美元指数下跌0.1%，从近的两周高点回落。美元走软使其他货币的持有者更能负担得起白银，为价格提供了推动力。瑞银分析师Giovanni Staunovo强调了本周联邦公开市场委员会(FOMC)会议的重要，并指出瑞银预计明年将降息25个基点，并进一步降息。Staunovo认为，随着利率下降，到2025年中期，银价可能会攀升至每盎司2900美元。

但Heraeus警告称，投资者不应低估经济衰退的风险及其对需求的影响。分析师们表示：“今年早些时候，美债收益率曲线在经历了1980年以来长的倒挂时期之后出现逆转。这一指标在预示未来6-12个月美国经济衰退方面有着非常强劲的记录。尽管从收益率曲线来看，美国经济的许多域(包括股市)正表现出相对强劲，但到2025年二季度，美国可能会陷入衰退。”

翻开荣鹏的财务报表，另一个引人注目的现象是利息支出的急剧下降。公司在回复函中披露，报告期前2013-2020年，公司银行贷款基本维持在1.5亿元-2.5亿元的规模，年利息支出在1,500-2,000万元左右(P5，P7)。

而到了报告期内，公司贷款利息支出降至30万元以内(P7)。这意味着公司几乎还清了所有银行贷款，财务费用大幅降低。

这一变化对净利润的影响不容小觑。以2022年为例，公司净利润为5,192.85万元，较2021年的1,042.95万元增长397.90%(P38)。若剔除利息支出减少的影响，净利润增幅将大打折扣。

荣鹏在回复中将净利润增长主要归因于毛利率提升(P8)，但未充分披露财务费用下降对业绩的贡献。这种选择披露，容易使投资者对公司的真实盈利能力产生误判。

此外，公司应收账款的变化也值得关注。2024年6月起，荣鹏对苏州拓拓的信用期从进仓后60天延长至75天、90天(P80)。信用政策的放宽，往往是为了刺激销售，但也可能意味着公司面临业绩压力，需要通过延长账期来维持客户关系。

05 上市之路，信披真实是大考验

对于计划在北交所上市的荣鹏而言，财务数据的真实、一致和理是监管机构和投资者关心的问题。

三轮审核问询函中，北交所提出的问题直指公司经营的核心：毛利率异常波动是否具有真实理的商业逻辑？与主要客户的作是否真实？收入确认是否准确(P3)？

荣鹏的回复虽然详细，但仍有一些问题未能完全解惑。特别是2022年毛利率的异常飙升，以及与大客户之间的低毛利作，需要更多实质证据来支撑其商业理。

招股书披露，公司计划将募集资金用于智能化生产基地建设、研发中心建设和补充流动资金(P68)。这些投向符国家支持制造业高质量发展的政策方向。

如果公司能够顺利上市并获得资金支持常德塑料管材设备，有望进一步扩大产能、加强研发，巩固在气动工具域的市场地位。但这一切的前提是，公司须确保信息披露的真实、准确、完整。